46个交易日最高涨幅近4倍：泽景股份（02632）的“冲通”戏码

谁能想到，那个国际配售仅超购1.34倍、首日大阴线重锤近37%的泽景股份(02632)，竟在随后的46个交易日里绝地反击，以最高近4倍的惊人涨幅，提前锁定了“入通”资格。

根据恒生综指半年度检讨机制，6月30日为本次市值考察的数据截止日。市场测算显示，泽景股份只需维持近6个月平均市值对应股价站稳105.61港元，即可满足纳入门槛。

而截至6月15日收盘，泽景股份收报122.20港元，已大幅超出安全线。若后续股价未出现极端回撤，预计其或于8月底正式获准纳入恒生综指，并在9月7日生效港股通。

回溯泽景股份这三个月的轨迹，其“入通”表现堪称新股冲击港股通的教科书级范本——从IPO阶段的低调布局、到上市洗盘后的暴力拉升，再到未来“入通”时间与限售股解禁节点的完美衔接。

奠定冲通根基

泽景股份实则早在招股阶段便已悄然拉开帷幕。采用“机制B”发行的泽景股份，其在全球发售中共计发行1622.65万股H股，占公司总股本的13.15%。其中，公开发售股份数量为162.265万股，占总发行股份数量的10%;国际配售股份数量为1460.385万股，占总发行股份数量的90%。

凭借热烈的市场打新情绪，泽景股份在公开发售斩获68.89倍的超额认购，但国际配售却透出阵阵寒意。公司仅引入盈科壹号与香港高精尖两家基石，合计认购248.75万股，仅占发售总额的15.33%，远低于港股IPO 30%以上的市场常态水平。

尽管这两大基石头顶北京国资光环，但二者是公司机构老股东(顺义/盈科系)的紧密联系人，这在当时令市场诟病泽景股份的国际配售缺乏市场化长线资金与国际资本的背书。然而，或许正是这份“关联”的色彩，反而成了起手式——与其引入外部资本分食红利，不如由关联方低价锁筹，为后续的市值管理与“入通”大计迈出第一步。

其次，在基石投资者认购了国际配售中约17.03%的股份后，泽景股份的国际配售仅超额认购1.34倍，这处于2026年第一季度内上市的新股中，机构认购的较低水平。

而机构的冷淡，恰恰成了筹码高度锁定的契机。智通财经APP发现，

泽景股份最大承配人独吞国际配售51.79%的份额(占发售总额的46.61%)，前五大更是席卷了91.03%的国际配售(占发售总额的81.93%)，前十大承配人直接拿了99.10%的货值。这意味着上市初期的绝大多数流通筹码相对集中。

然而，泽景股份控盘主力选择了向下波动，欲将市场筹码进一步集中，毕竟公开发售项下散户投资者手中仍持有10%的发售股份。且由于未设绿鞋机制，市场缺乏有效的护盘力量，这可让筹码更容易获得。

3月24日，泽景股份正式在港股挂牌交易。前十分钟内股价虽有小幅上拉，但在短暂上冲不到3个点后，公司股价便快速跳水一路向下。至10点30分时，股价暴跌已超30%，并开始低位横盘震荡。尾盘不见股价回升后，投资者离场，由此形成的抛压再度加剧了下跌。

要知道，泽景股份上市时港股新股市场热情高涨，在2026年第一季度中共上市40支新股，但仅有5家于上市首日破发——相当于平均每8支新股中，只有1支出现破发，而泽景股份便是其中之一，且跌近四成的破发在高涨的市场情绪下显得尤为恶劣，这势必导致仅打算短线交易的资金选择离场。

但这一过程实际上完成了一次被动的“压力测试”，不仅释放了不坚定的筹码，减轻了后续的抛压，同时，也促使筹码在更低位置交换，更推动了资金进一步集中，从而为后续的拉升奠定坚实基础，这从后续两个交易日的暴力反包中也能有所验证。

3月25日，泽景股份股价反包暴涨62.70%，3月26日再度大涨，两个交易日最高涨超127%。随后泽景股份边洗边拉，逐渐推升股价。至6月3日最高涨至137.5港元，从27.7港元的最低计算，最大涨幅396.39%，市值也直接突破了150亿港元大关。

15倍PS是否透支未来?

根据市场推算，截至6月15日，港股通纳入的市值门槛为118.59亿港元，而泽景股份目前市值已突破150亿港元，只需公司股价在高位继续横盘，便有很大的概率纳入港股通。但高悬的估值始终是泽景股份股价持续维持高位的最大挑战。

作为中国车载HUD赛道的先行者与头部玩家，泽景股份在中国车载HUD解决方案供应商中排名第二(按2024年出货量计)，市场份额约16.2%。

而支撑这一行业身位的，是泽景股份高度的产品聚焦。2025年，公司HUD解决方案贡献了高达93.4%的收入，几乎是唯一的业绩引擎。具体来看，传统的CyberLens(W-HUD)仍是压舱石，贡献了67.2%的营收;而更具科技属性的CyberVision(AR-HUD)则快速崛起，占比已达26.2%。由此可见，W-HUD守基本盘、AR-HUD拉估值的双轮驱动格局已然成型。

然而，从业绩来看，泽景股份的表现并不乐观。虽然得益于产业HUD渗透率上行+定点在2023前后集中量产兑现+出货量爬坡与AR-HUD占比抬升等多维因素的共同作用，泽景股份2022至2025年的收入分别为2.14亿、5.49亿、5.78亿、6.67亿元，实现了持续的增长，但公司利润端仍处亏损中。

数据显示，2022至2025年，泽景股份的经调整净利润分别为-7913万、1331万、-713万、-3151.5万元，其仅在2023年短暂实现盈利后便再度转为亏损，且2025年的亏损明显扩大。

而持续亏损的根源，在于产业链地位与客户结构的双重挤压，共同抑制了盈利空间。作为二级供应商，泽景股份在产业链中缺乏足够的定价权来覆盖高昂的刚性成本。虽然公司营收随着HUD渗透率的提升而水涨船高，但主机厂对成本的极致压缩，导致HUD产品单价持续跳水，W-HUD与AR-HUD的均价在几年间遭遇腰斩式下滑，这种“以价换量”的策略使得毛利率长期被压制在25%左右的低位，仅仅能够覆盖生产端的变动成本，却无力负担庞大的研发与管理费用。

更为严峻的是，这种盈利困境因客户结构的高度集中而被进一步放大。泽景股份前五大客户占据了八成以上的收入，这种对头部客户的重度依赖使其在商务谈判中处于天然弱势，不仅承受降价压力，还要面对漫长的还款周期。且缺乏多元化的客户版图也让收入端过于依赖单一爆款车型的生命周期，一旦客户车型增速换挡，泽景股份容易出现收入的明显波动。

在上述两大经营掣肘尚未解除之际，股价暴涨后的泽景股份其市值已远高于公司的内在价值。截至6月15日收盘，泽景股份市值约151亿港元，乐观预计该公司2026年能实现30%的收入增长，即到8.67亿人民币，那么当前市值对应公司2026年的PS估值约为15倍。

横向对比港股市场智驾产业链：芯片/平台的PS估值一般在15-25倍，方案商的PS估值在4-10倍，硬件(例如激光雷达)的PS估值在3-8倍，RoboTaxi叙事愿景的企业PS估值在25-50倍。

而泽景股份的本质，是一个带有一定集成难度的精密光电硬件企业，市场中不乏观点认为，15倍的PS估值或已高估，显然已对“产品提价、定点爆发、AR-HUD结构优化及全球化兑现”等未来可能出现的潜在利好有所透支。