“赌壳者”今安在？

　　在今年已经或即将退市公司中，有5家公司于去年刚披露实际控制人变更事项。从“新主接盘”到“黯然退市”，间隔最短5个月，最长不足一年。这些退市案例再次提醒投资者：换老板未必能救命

　　◎记者 郭成林

　　A股市场迎来新一轮退市出清。5月22日，上交所发出四份终止上市决定书，*ST熊猫（维权）、*ST岩石、*ST国化（维权）、*ST华嵘（维权）将悉数告别市场。此前，深交所已对*ST赛隆（维权）、*ST万方（维权）等公司启动终止上市程序。

　　在今年已经或即将退市公司中，有5家公司于去年刚披露实际控制人变更事项（包含宣布但未完成）。从“新主接盘”到“黯然退市”，间隔最短5个月，最长不足一年。

　　一直以来，“易主”是A股市场令人浮想联翩的炒作题材之一，市场憧憬着“易主”后的资产注入、业务重整与困境反转，股价往往在短期内涨势惊人。

　　这批退市案例再次提醒投资者：换老板未必能救命。无论大买家抑或小散户，“赌壳”风险极大，切勿盲目跟风。

　　五起“易主”同一结局

　　2025年5月，北京欣欣以约3.97亿元、溢价200%的高价受让*ST太和（维权）原实控人12%股份，进而入主上市公司。市场一度为其“豪气接盘”而躁动。然而一年后，公司2025年年报显示，全年营收仅1.05亿元，净利润亏损3.04亿元，内控被出具否定意见审计报告。同日，公司还宣布收到拟终止上市事先告知书。北京欣欣的近4亿元买壳资金最终打了水漂。

　　同样在2025年5月，*ST赛隆控股股东以1.99亿元将14.16%股份转让给海南雅亿。据查，后者在公告发布前四天刚注册成立，是典型的为“买壳”而专设的投资平台。入主后，*ST赛隆宣布跨界AI服务器业务，意图突击做大营收以规避退市红线。最终，其2025年财报与内控报告双双被出具“无法表示意见”审计结论。随后，公司收到终止上市事先告知书。

　　2025年8月，王相荣旗下上市公司利欧股份（维权）通过司法拍卖以1.53亿元竞得*ST创兴9.88%股权，并联合一致行动人成为上市公司新实控人。王相荣在资本市场素有“投资狂人”之称，利欧股份过去也曾通过一系列成功的投资项目，展现出敏锐洞察力和果敢决策力。因此，当时市场纷纷预期*ST创兴能够实现“保壳”。但与*ST赛隆相似的是，公司2025年财报及内控报告也均被出具“无法表示意见”，最终黯然退市。可以一提的是，2026年4月28日，利欧股份发布2025年年报，当年归母净利润从预告的1.9亿元至2.5亿元大幅下修至3374万元，核心原因即是对*ST创兴投资计提1.45亿元减值。

　　*ST万方的情况则较为特殊，其控制权变动并非主动收购，而是被动演化。2025年12月，公司原第一大股东所持29.18%股份因两次司法拍卖均流拍，被司法划转至九台农商行，后者被动成为新任第一大股东。彼时，公司已因涉嫌信息披露违规被立案调查，最终在2026年4月因连续20个交易日总市值低于5亿元，触发交易类强制退市。

　　与上述4家公司的路径不同，*ST华嵘提供了一个更值得警惕的样本，其过程可以浓缩为：宣布易主，股价大涨，交易终止，大跌退市。

　　2025年8月，*ST华嵘控股股东与海南伯程签署《股权转让协议》，拟转让25.01%股份，交易对价约为4.5亿元。消息一出，股价旋即上演“六连板”。然而上交所几乎在第一时间发出监管工作函，质疑收购方成立仅4个月，实缴出资额仅2000万元，如何撬动4.5亿元的收购？此后，收购方接连曝出账户资金被转出、实控人股权被司法冻结等问题。2026年1月，*ST华嵘以“根本性违约”为由解除协议，控制权转让宣告终止，上交所对收购方予以监管警示。4个月后，公司因2025年净利润为负且营收低于3亿元，触及终止上市条件。

　　回头来看，*ST华嵘的“易主”因监管及时介入而最终未能成行，但这反而让收购方“躲过一劫”。在黑色幽默式的情节背后，多少曾“追高”买入的散户后来能全身而退？

　　为何“新主”难救“旧壳”？

　　把上述案例放在一起审视，几条共性线索逐渐清晰。

　　第一，“买壳”主体“空心化”。海南雅亿入主*ST赛隆时成立仅4天；海南伯程试图入主*ST华嵘时成立仅4个月、实缴出资仅2000万元。这类专为“买壳”而设的公司，没有产业基因，没有管理团队，除了完成股权交割，几乎无法在业务层面为公司提供任何实质性帮助。即便是*ST太和案例中溢价200%接盘的北京欣欣，入主后并未能展现出扭转经营颓势的能力。

　　第二，历史包袱隐蔽而沉重。*ST创兴易主后仅4个月即爆出四年财务造假；*ST赛隆的服务器业务从零起步、无研发无人员却贡献七成营收；*ST太和的工程项目存在大面积虚假记载。长期在退市边缘徘徊的壳公司，存在各种“隐雷”的概率极高，买家往往高估自身调查能力和“清理”水平。当然，买家也可能从未真的想过要“填坑”。

　　第三，“救壳”窗口期急剧收窄。从控制权变更到退市触发，上述案例的间隔普遍在半年至一年。如此紧迫的时间表下，新实控人要完成资产注入、业务重组、财报修复，操作难度可想而知。同时，退市规则与监管标准还在持续收紧，过去“靠年底突击并购充营收、靠概念拉股价保市值”的花式保壳手段，大多都已失效。

　　第四，监管反应迅速、前置介入。在*ST华嵘易主交易中，上交所几乎在公告发布第一时间便发出监管工作函，直指收购方资金来源、履约能力等要害问题，此后又两度予以监管警示，最终交易因收购方根本性违约而告吹。这种“贴身盯防”式的监管正成为注册制下的常态，从根本上压缩了“赌壳者”的运作空间。

　　放下“赌壳”的侥幸

　　类似案例的密集出现，在根本上是监管主导下退市制度逻辑的加速兑现。

　　近年来，A股退市改革持续深化。财务类退市指标全面收紧，营收门槛从1亿元提至3亿元，主板市值退市标准从3亿元上调至5亿元，“净利润+营收”的组合指标让“卖房保壳”“突击创收”等财技无处遁形。

　　同时，退市程序更加高效，取消暂停上市环节，触发即走，不可逆转。监管部门多次明确表态“应退尽退”“退市不免责”，向市场传递出清晰信号：任何试图通过“旁门左道”规避退市的侥幸，都将在制度框架下被拆解。

　　更深层的变化源于制度土壤的迁移。注册制改革打破了壳资源的稀缺性，IPO常态化让优质企业无须借壳上市，退市常态化则让劣质公司的“上市身份”不再享有隐性担保。“壳炒作”赖以生存的“只进不出”格局，持续被制度性瓦解。

　　“易主也退市”的案例频现，让A股“赌壳”逻辑进一步塌陷。未来，投资者再看到控制权变更类的公告，至少应警惕三点：一看接盘方成色，是产业资本还是财务投资者，有没有实际的产业运营能力；二看退市风险紧迫性，监管压力下的窗口期极为有限；三看基本面有无真实改善，仅靠“花式保壳”将难逃退市宿命。