SK海力士登陆华尔街，能否收窄“韩国估值折价”？

　　核心要点

　　全球芯片巨头 SK 海力士本周五登陆纳斯达克，此次上市将检验其能否摆脱长期存在的 “韩国估值折价”。

　　“韩国估值折价” 是指：受企业治理、财阀集团架构透明度低等问题影响，韩国企业估值普遍低于全球同业的市场现象。

　　本次海力士将通过美国存托凭证（ADR）在纳斯达克上市，得以直接对接全球最庞大的资本市场；业内专家对此次上市能否收窄估值折价看法不一。

　　伦敦证券交易所集团（LSEG）数据显示：即便 SK 海力士在高速增长的高带宽内存（HBM）市场占据龙头地位，其 12 个月动态市盈率仅 4.8 倍；行业市盈率中位数为 29.84 倍，美国竞争对手美光科技市盈率为 6.6 倍。

　　富图伦集团半导体与基础设施业务主管罗尔夫・布尔克在接受 采访时表示：“ADR 上市有望缩小估值差距，但我们并不认为韩国估值折价会彻底消失。”

　　多资产交易平台 eToro 市场分析师黄泽维尔称，美光与 SK 海力士市盈率差距主要源于投资渠道与熟悉度。多年来美国机构投资海力士渠道受限，即便其 AI 内存业务实力更强，估值持续偏低。

　　他表示：“海力士股价上涨不等于折价收窄，即便股价走高，和美光之间的估值鸿沟并未缩小。”

　　LSEG 行情数据显示，今年美光股价累计暴涨近 250%，SK 海力士涨幅达 240%。

　　韩国 KB 金融集团全球投资策略师金彼得也认为，本次上市将改善海外投资者的投资渠道 —— 外资以往投资韩国股市存在诸多阻碍。

　　“投资渠道拓宽将方便全球资金交易海力士股票，目前该股相对韩国综合指数、美光、三星仍存在估值折价。纳斯达克上市是收窄折价的关键因素，纳斯达克严苛上市标准能够打消美国投资者部分顾虑。”

　　纳斯达克上市规则要求企业满足财务、流动性硬性门槛，包含最低市值、公众流通股数量、股东人数、股价标准等；同时上市公司需遵守完善的公司治理规范，覆盖审计委员会、独立董事、股东投票权等多个维度。

　　投资渠道拓宽

　　本次 ADR 发行定价 149 美元 / 份，IPO 超额认购，公司预计募资约 265 亿美元。但分析师认为，打通美国投资者渠道，其价值最终将超过融资金额本身。

　　标普全球评级副总监池清表示，本次 IPO 筹集的资金将部分支撑企业扩产资本开支；未来两年公司年均资本开支预期在 50 万亿至 70 万亿韩元，但绝大部分资金仍将依靠企业自有经营性现金流。

　　他补充：“未来两年，公司年均经营性现金流预计突破 200 万亿韩元。”

　　黄泽维尔则认为，上市将强化 SK 海力士扩张资金储备，同时为其在美国开展更多布局铺路，包括股票回购、深化投资者沟通、进一步拓展美国市场等。

　　海力士能否持续领跑？

　　市场在评估其纳斯达克上市的同时，也在观望 SK 海力士能否守住 AI 加速核心 —— 高带宽内存（HBM）赛道的领先地位。

　　睿利安资管首席基金经理菲利普・伍尔表示，HBM 需求爆发反而让 SK 海力士陷入 “成功带来的困境”：市场需求增速远超自身产能供给能力。

　　这一缺口给了三星电子、美光可乘之机：两家企业加速布局同类竞品，同时与各大云厂商签订供货协议，助力云厂商实现 AI 芯片供应链多元化。

　　富图伦集团布尔克判断，SK 海力士仍将是全球第一大 HBM 供应商，但市占率会持续下滑：去年约 57%，今年降至 50% 左右；长期随着三星追赶、美光稳固第三大厂商地位，市占率将回落至 40% 出头。

　　相比市占率，更大的挑战在于产能建设。布尔克称：“市场争论的核心不在于份额高低，而是谁能落地充足产能匹配需求；即便各家已公布新建晶圆厂计划，产能总和仍不足以满足 2030 年前的市场预期需求。”