央行首秀9000亿元隔夜逆回购操作，但尚未成为政策利率基准

　　来源：华夏时报

　　文/冉学东

　　6月29日，央行启动隔夜逆回购3000亿元，6月30日，再次进行了6000亿元隔夜逆回购操作，数量翻倍，均采取固定利率，数量招标，就是央行设定固定利率，按一级交易商投标数量全额或按比例满足需求。

　　既然是央行设定的利率，那么这个利率就非常重要，它反映了央行对目前的利率的态度，也反映了央行对目前市场流动性和通胀的看法，市场密切关注，但是最终央行并未公布这个数据。

　　此前市场的猜测是，如果隔夜工具推出，隔夜政策利率应该设定在1.25%附近，原因是7天期逆回购政策利率设定在1.4%，历史上还存在过14天逆回购利率和28天期逆回购利率，它们之间的利差均为15BP，那么1.4%减去15BP就是1.25%。隔夜逆回购首秀后，有券商推测这个利率应该是1.25%。

　　因此，市场还预测，隔夜工具一旦推出，对市场而言类似降息，隔夜政策利率可以稳定在更低的中枢，偏低的利率被央行认为是合意的，而这也进一步确认了二季度以来不断下移的资金价格，不过短端资金价格六月份以来有所上行。市场目前已经没有多少人预期央行今年将会降低政策利率，而这是过去几年央行的常规操作，每年都至少有一次降息降准的动作，今年一直没有推出，而从央行的权威文件的表述中，类似叙述已经被修改。那么央行是否真的要通过这次隔夜逆回购降低政策利率中枢呢？

　　从当天的市场表现看，6月29日，这个工具出台后，国债市场各期限利率均下行，国债期货市场涨幅比较可观，早盘隔夜利率一度下探至1.35%以下，暗示一级交易商获得的资金成本可能低于预期，这也进一步验证了以上判断。

　　但是6月30日，央行将隔夜逆回购操作规模从前一日的3000亿元大幅加码至6000亿元，实现规模翻倍；与此同时，7天期逆回购操作规模则从1575亿元缩减至695亿元。

　　当日，各期限利率有所上行，6月29日，十年期国债期货上行至年内新高，6月30日，各期限国债期货均有所下行。这次央行仍然没有公布利率水平，有市场人士甚至认为，隔夜逆回购利率在这两日也许不同。

　　隔夜逆回购的利率为何央行没有公布呢？

　　市场猜测，如果央行公布了这个数字，容易引发市场的过度解读，主要原因是，目前政策利率基准仍然是目前‌7天期逆回购利率‌，如果让隔夜逆回购利率过于高调，那么市场就不知道到底哪一个利率是基准，这样就影响7天逆回购利率的权威性，再说这两个工具之间还需要磨合，利差也需要市场的进一步校准。隔夜逆回购定位为对7天期逆回购工具的‌补充‌，仅在特定时点（如月末）按需使用，尚未具备常态化锚定短端利率（如DR001）的条件。

　　这个工具仍然在月末推出，基本还是一个数量型工具，不是价格型工具，也就是不意味着这个利率具有基准性，主要用于平滑月末、季末资金波动，而非发挥价格型调控的锚定作用。不公布利率可避免市场将其误读为“降息”或宽松政策加码，防止宽松预期过快释放。

　　尤其是当前时点，正是月末、季末加半年末，市场资金面容易波动，银行面临MPA考核、监管指标达标等压力，惜贷情绪升温。同时，政府债发行缴款抽水效应‌：本周（6月29日-7月3日）利率债计划发行规模较大，其中地方债净融资需求显著，政府债券发行缴款集中落地，对市场流动性形成阶段性“抽水”，推高资金成本。导致银行间资金供给边际减少，短端资金利率（如DR001、DR007）已经出现季节性上行 。

　　央行推出大剂量隔夜逆回购，向市场融出资金，这是央行大力度呵护隔夜利率，维持资金市场充裕。

　　就目前我国银行间回购市场的实际状况来看，隔夜回购成交占比长期维持在85%附近，隔夜逆回购与市场实际资金需求更加匹配，而7天品种则有些边缘化。若央行未来希望将隔夜逆回购利率培育为新的政策利率，进一步强化利率传导机制中的调控能力，则操作频率或将逐步加大。

　　但就这两天的首秀而言，央行尚未将隔夜逆回购工具视为政策基准利率工具。