野村看好中国半导体上游：中国半导体生产设备市场2027财年有望突破千亿美元 首推拓荆科技

　　文/ 新浪财经香港站 王柳潞

　　野村近日发研报指出，中国半导体国产化率持续提升，为本土芯片设计商、代工厂和存储制造商带来巨大机遇，并将强劲需求传导至上游供应链。该行预计中国晶圆厂设备（WFE）市场将在2025至2030财年录得约19%的复合年增长率。

　　野村首次覆盖拓荆科技，予其“买入”评级和目标价913元人民币；同时恢复覆盖中微公司的“买入”评级和目标价480元人民币、盛美半导体“买入”评级和目标价118美元、北方华创“买入”评级和目标价900元人民币和沪硅产业的 “买入”评级和目标价36.2元人民币。

　　此外，考虑到湖北鼎龙和安集微电子科技在中国半导体材料领域的突出地位，该行重申对两者的“买入”评级。

　　野村首选顺序为拓荆科技＞中微公司＞盛美半导体＞北方华创，主因拓荆与中微对存储曝险较高、可寻址市场扩展潜力更大且销售成长更快。

　　中国半导体自给率仅34% 2030财年将提升至47% 供需之间仍存显著缺口

　　据该行测算，2025财年中国自给率（SSR）仅为约34%，其中成熟制程最高约49%，其次是存储制程约25%，先进制程最低约4%。在该行基准情景中，中国半导体市场的自给率在2030财年仅能达到约47%，其中成熟制程接近70%，存储制程超过45%，先进制程超过10%。较高的自给率目标将为晶圆厂设备市场提供进一步上行空间。

　　该行指出，中美经济脱钩仍在持续，推动更多产能本土化。因此，野村认为中国进一步的产能扩张计划仍然存在，这应会在未来几年为中国晶圆厂设备总可寻址市场（TAM）创造上行空间。

　　在其最乐观的情景下，即2030财年达到70%的自给率，2026至2030财年累计晶圆厂设备总可寻址市场将接近基准数字的两倍。该行估计供需之间仍存在显著缺口，导致国内供应能力持续短缺。

　　技术转型与终端爆发：料中国半导体需求于2030财年达7806亿美元

　　该行认为，中国晶圆厂设备制造商正受益于国内晶圆厂设备增长上行趋势以及中国技术进步和路线图带来的机遇，包括一是受限于极紫外光刻（EUV）的多重曝光增加了对刻蚀和沉积的需求，这还不包括节点迁移带来的急剧增长；二是中国存储产能的激进扩张，包括长江存储和长鑫存储，以及技术进步增加了对刻蚀尤其是高深宽比刻蚀和沉积尤其是等离子体增强化学气相沉积（PECVD）、原子层沉积（ALD）的需求；三是3D集成和混合键合，尤其是华为的Tau定律概念，拉动了对晶圆键合机、化学机械平坦化（CMP）设备和清洗工具的需求；四是本土化和进口替代是长期趋势，该行认为这将继续利好中国厂商。

　　此外，中国半导体终端需求强劲，该行预计中国半导体需求将在2026至2030财年录得约27%的复合年增长率，2030财年达到7806亿美元，主要受人工智能服务器、通用服务器、智能手机、个人电脑和笔记本以及新能源汽车推动。

　　存储制造商与先进制程双轮驱动 CMP材料需求上升

　　除了设备本身，材料端也同步受益，其中化学机械平坦化（CMP）材料需求上升尤为明显。该行预计，2025财年中国化学机械平坦化材料市场规模约为10亿美元，2025至2030财年需求将录得约16%的复合年增长率，主要受国内产能扩张由存储制造商和先进制程引领推动，部分被平均售价下降抵消。中国厂商正在见证份额提升。安集微电子科技是化学机械平坦化抛光液领域的国内龙头，2025年市场份额提升至约13%，2022年约7%，2024年约11%。湖北鼎龙也在追赶。至于化学机械平坦化抛光垫，湖北鼎龙是国内龙头，国内市场份额约38%，覆盖大多数国内晶圆厂和独立器件制造商（IDM）。

　　扩张期享估值溢价 以北方华创作为估值基准看好上行空间

　　该行选择企业价值与销售额比率（EV/Sales）作为对中国半导体生产设备（SPE）公司估值的主要方法，主要考虑到中国厂商处于产能爬坡和研发高投入阶段，利润受到大量投资和一次性项目的压力，因此该行认为使用盈利倍数会高估其相对价值；其二是因中国厂商目前处于销售扩张和份额驱动阶段，销售增长和份额提升是其主要焦点，尤其是在本土化环境下。

　　该行认为，使用北方华创作为估值基准是合适的。从历史数据来看，北方华创市值占中国半导体生产设备市场规模的比例一直在稳步上升。2020年之前，该比例主要在20%至40%之间，而近五年来，该比例在40%至100%以上波动。近期，该比例飙升至约120%，同时预计在2026年7月达到160%的峰值。

　　故而，野村预测中国晶圆厂设备将在2027财年和2028财年达731亿美元和843亿美元。2027至2028财年的预测值显示，晶圆厂设备占半导体生产设备市场约80%，这意味着中国半导体生产设备市场规模在2026财年和2027财年为914亿美元和1054亿美元。

　　若假设晶圆厂设备占中国半导体生产设备市场规模的100%，北方华创市值在2026至2027财年可能达到6300至7270亿元人民币，意味着较当前水平还有20%至40%上行空间。

　　硅片上行周期启动 国内硅片供应商有更多潜在上行空间

　　作为最大的半导体材料细分市场，硅片市场一直处于上行趋势。该行注意到，作为上游材料，硅片周期通常滞后半导体周期2至4个季度。

　　该行预计，2025财年中国硅片需求达到约3400万片12英寸等效或约39亿平方英寸。该行预测2025至2030财年中国硅片出货量将以约12%的复合年增长率增长，达到约5900万片12英寸等效晶圆或约67亿平方英寸。

　　随着平均售价预计在2026至2029财年上升，该行预计2025至2030财年中国硅片市场收入将录得约15%的复合年增长率，2030财年达到69亿美元，2025年约34亿美元。

　　该行预测当前国内产能仅能供应总需求的约42%，这一比例在2030财年应提升至约63%。这表明国内硅片供应商有更多潜在上行空间，尤其是如果本土化率需要进一步提升。

　　除了量的增长，价格端也出现改善信号。硅片行业在2025年遭受严重低迷和普遍亏损，自2026年第一季度起进入上行定价周期。这种复苏主要是人工智能需求，以及锁定低价的长期协议到期。

　　日本两大巨头信越化学和SUMCO，以及中国台湾的环球晶圆已宣布2026年两轮涨价。第二轮在5月，包括标准12英寸晶圆涨价5%至8%，用于人工智能和高性能计算（HPC）应用的高端晶圆涨价18%至22%。环球晶圆也在积极与客户沟通，寻求2026年下半年进一步改善，12英寸设施满负荷运转。据国内巨头沪硅产业称，价格修复已开始，市场正进入上行通道。

　　出口对中国设备厂商尚不构成有意义机遇

　　野村认为，对于大多数中国设备厂商而言，出口或海外业务尚不是有意义的机遇，且机会窗口正在缩小。在主要国内设备供应商中，屹唐通过收购的美国子公司Mattson在中国以外产生可观的收入份额，2025年约30%。其他如北方华创、中微公司、盛美半导体、拓荆科技和华海清科的海外收入占比大多远低于5%，且该比例正在下降。

　　美国制裁和实体清单是关键风险之一

　　报告表示，美国对中国设备厂商的制裁是关键风险之一，涉及零部件采购和海外销售扩张。大多数主导中国晶圆厂设备厂商都在实体清单上，包括北方华创、拓荆科技、华海清科、屹唐、盛美半导体，以及沪硅产业的上海新昇，而中微公司未被点名，鼎龙和安集没有任何清单敞口。

　　中微公司曾在2024年12月被记录在国防部军事公司名单上，但通过诉讼获胜被移除。尽管如此，它失去了经验证最终用户（VEU）地位，并且由于监管风险已被排除在台积电2nm产线之外。在实体清单上主要影响公司的采购能力。

　　对于设备厂商，一些关键部件主要来自美国和日本，包括机械和运动系统、高端阀门、泵、静电吸盘和质量流量控制器。实体清单增加了采购这些零部件的难度和合规成本，并引入了被切断的风险。

　　中微公司不在实体清单上，这应直接利好其零部件采购。同时，这些清单也指定了中国代工厂、存储制造商和一些独立器件制造商（IDM），它们是这些设备厂商的客户。制裁敞口迫使它们增加国产设备采购以进行产能和生产扩张，这对设备厂商亦是顺风。

　　例如，长江存储于2026年购买超过50%的国内工具需求，而过去约为20%，长鑫存储2026年购买35%至50%的国内工具，而过去为15%至25%。此外，美国《硬件技术控制多边协调法案》（2026年4月提出，将控制扩展到所有深紫外光刻（DUV）工具和服务维护）和附属公司规则（50%规则，计划于2026年11月10日生效，将把上市方的未上市子公司纳入范围）是正在讨论的两个新制裁清单。