中金：哔哩哔哩-W维持跑赢行业评级 目标价194港元

　　中金发布研报称，维持哔哩哔哩-W（09626，BILI.US）26/27年盈利预测。现价对应26/27年Non-GAAP P/E港股17.4/15.4倍，美股17.3/15.4倍。维持跑赢行业评级和目标价194港元/25美元，对应港股24/22倍26/27年Non-GAAP P/E，美股24/22倍26/27年Non-GAAP P/E，较现价港股有39%/美股有40%的上行空间。

　　中金主要观点如下：

　　内容社区具备产业链稀缺性，广告商业化效率有望提升

　　社区：公司提到，在AI时代，有共识的好内容、人与人的社交互动、信任和身份归属必要性价值突出。广告：公司广告商业化底层资产为流量、社区心智和内容商业飞轮，未来公司计划深耕搜索、播放页、大屏场景。对于AI Agent，公司计划在内容深度理解、AI视频素材生成和智能分发匹配算法迭代层面取得突破。该行认为，在AI时代，公司作为优质内容社区平台更具稀缺性，公司广告商业化在流量、场景探索和分发效率层面具备发展潜力。

　　游戏产品储备丰富，自研或有突破

　　游戏策略是在年轻人喜欢的赛道拓展更多新品类、自研+代理有长线稳定的产品供给、多端+全球化的产品上线，未来计划新增至少2款长线运营的垂类头部产品。储备包括《闪耀吧！噜咪》（iOS预计2026/10/1上线）、《三国志：王道天下》（iOS预计2026/11/19上线）、《三国：百将牌》（持续优化）、《三国：火凤燎原》（策略战棋）、《激战：大牌英雄》（对战卡牌）、《逃离鸭科夫》手游等，关注新游上线进展。

　　投资人关心：AI投入及对业务影响、产品逻辑、游戏和充电业务、出海等。新方向上，公司提到未来主要投入方向在AI，公司认为AI带来生产力的改变，并不会带来关系的改变，B站的核心是“关系运营”，AI有望助力B站推荐算法提升，同时公司在投入时依然重视商业化ROI指标。公司认为，游戏业务中自研游戏数量或缓慢增加，整体谨慎立项，偏向精品化。

　　风险提示：广告与游戏业务增速低于预期，竞争加剧，成本费用超预期。