私募基金开启“金石时代”：门槛抬升分级监管落地 优质创投受益

数据来源： 中国证券投资基金业协会 魏书光/制表 图片来源：AI生成

证券时报记者 卓泳

近日，国务院办公厅正式印发《关于加强监管防范风险促进私募投资基金高质量发展的指导意见》（下称《意见》）。这是继2025年国办1号文之后，覆盖整个私募基金行业的又一部统领性顶层重磅文件，从机构准入、日常监管、风险处置等行业全生命周期着手，构建了一个覆盖宏观、中观、微观的闭环监管制度。

受访的业内人士认为，《意见》坚持扶优限劣并行的顶层思路，从顶层定位锚定私募基金“国家战略工具”属性，行业开启了一个使命更崇高、规则更严密、行为更规范的“金石时代”。这对于深刻理解这一内在逻辑变化，坚持合规、深耕早期硬科技投资的机构而言，将迎来崭新的机遇。

准入门槛全面抬升

《意见》的第一棒“重锤”落在了经营主体准入门槛的提高。首先是GP（普通合伙人）准入门槛提高。在过去行业高速扩容周期里，部分不具备投资能力的机构仅凭满足基础备案条件就顺利拿到管理人牌照，随后依托持牌身份开展募资，空壳私募、伪私募借机涌入市场，抬高全行业风控隐患。

此次《意见》指出，优化私募基金登记备案规则，坚决防止不符合私募基金特征和运作规律的机构和产品作为私募基金登记备案。LP（有限合伙人）投顾分析，从此，备案不再是简单的程序性登记，转而承担起前置筛选的关键作用，从准入端遏制行业的粗放发展模式。

其次是收紧LP的准入。《意见》指出，“县区原则上不得新设，确有必要新设的应当报上级人民政府批准。”证券时报记者梳理发现，前几年县域扎堆上马产业引导基金一度成为风潮，部分区县短时间内接连设立七八只政府基金，基金设立同质化严重、单只基金募资体量偏小，管理人团队专业化程度参差不齐，大量资金闲置空转，不仅没有落地优质产业项目，还不断累积隐性金融风险。

去年年初出台的国办1号文中，就有相关表述，此次《意见》再次提及，意味着留给基层新设基金的政策空间大幅压缩，未来政府引导基金将高度集中在省级和地市级，行业面临地方基金“去库存”与整合。

“行业出清是必然趋势，也是健康的，23万亿元的规模背后，长期存在‘大而不强、多而不精’的结构性问题，大量管理人既没有持续募资能力，也没有真正的投资能力。文件落地后，行业大概率会加速向头部和专业化机构集中。”领中资本管理合伙人、上海市国际股权投资基金协会副理事长兼秘书长黄岩分析。

差异化分级监管落地

在抬高准入门槛之外，《意见》推出差异化分级监管体系、细化对赌协议监管、压实地方基金主体责任三大举措，监管深度从机构资质、募资环节下沉至项目投资协议等微观细节全方位强化。

《意见》指出，细化私募基金风险评价标准，提升监管强度与风险水平适配性，按照评价结果对不同私募基金管理人实施差异化监管。LP投顾分析，差异化监管的核心是以有限监管资源实现更有效的风险覆盖。按风险评价结果对管理人实施分级，评级较高的机构监管干扰较少，评级较低的机构将面临更密集的现场检查、更高的信息披露要求和更频繁的跨辖区联合检查。这一机制落地后，合规投入将从成本项转变为影响业务便利性的竞争要素。

值得注意的是，监管正式延伸至对赌回购等投资核心条款，《意见》指出，将出台规范私募基金“对赌协议”制度安排。这意味着，监管不再局限于基金设立、资金募集等中观环节，开始深入单笔投资的合同细则，从交易源头遏制依靠不合理回购条款变相保本保收益、“伪股权投资”的核心病灶。

与此同时，新规确立“谁发起、谁批准、谁负责”的政府投资基金管理原则。有业内人士认为，此前不少地区依靠政府基金落地招商项目，项目盈利皆大欢喜，一旦投资亏损便权责模糊、无人担责；新规将立项、审批、事后追责三条责任链路一一对应，投资出现问题可精准倒查责任主体。

政策另一项关键性突破是以制度形式确立以长期业绩、产业赋能成效为核心的国资LP考核导向，为各地优化国有资金考核机制提供政策依据。

《意见》还提出，“建立健全以长期经营业绩和功能作用发挥为导向的激励约束制度”，这为国资LP考核机制调整提供了政策依据。黄岩结合一线市场现状向记者介绍：“近些年国内一级市场国资出资占比快速走高，但现存考核机制偏重短期财务收益，容错空间不足。一方面大量国资资金避开高不确定性的早期科创项目，扎堆收益稳健的成熟期标的，偏离投早投小的政策初衷；另一方面风控问责边界模糊，基金管理人害怕投资失利背负追责，不敢布局初创企业。”

在他看来，新规落实出资人主体责任，核心是重新校准国资基金的考核逻辑与投资逻辑。

优质创投成最大受益者

严监管之外，《意见》配套出台多项定向扶持政策：一是拓宽资金来源，发展耐心资本；二是畅通多元退出渠道；三是重点支持“投早、投小、投长期、投硬科技”的机构；四是壮大领军创投机构；五是支持并购基金发展。

对此，LP投顾分析，这些扶持政策是《意见》中对GP较为明确的支持性条款。“投早、投小、投长期、投硬科技”四个维度构成了政策鼓励的GP画像，符合这些条件的GP在备案环节将获得重点支持。

并购基金被纳入重点支持范围，擅长产业整合、控股型投资和投后运营优化的GP，将面临更有利的政策环境。

业内人士表示，“多渠道拓宽资金来源”和“多维度培育耐心资本”未给出具体资金渠道清单，但结合行业情况判断，社保基金、保险资金、企业年金、大学捐赠基金等长线资本入市私募股权的制度通道，有望在后续配套文件中进一步明确和推动。

黄岩分析，监管收紧叠加政策定向扶持的双向作用下，国内创投行业正在加速集约化发展，过去依靠牌照红利、套利生存的中小机构生存空间持续收窄，立足实体、深耕硬科技的专业化GP，将成为本轮政策变革最大受益者。